在我們覆蓋的領(lǐng)域之中，變化最奇妙的是光伏，以“跳躍間斷點”描述光伏行業(yè)的變化，每一次變化的影響都造成顛覆性影響，只有這個行業(yè)重復(fù)著從首富到破產(chǎn)的故事。即使摩爾定律飛速如半導(dǎo)體行業(yè)，臺積電依然立于不敗之地。

　　

　　1.“跳躍間斷點”初探

　　

　　1.1.技術(shù)顛覆

　　

　　技術(shù)顛覆是形成跳躍間斷點的原因之一，完全不同的新技術(shù)替代難以升級的老技術(shù)形成轉(zhuǎn)換效率的跳躍，同時關(guān)閉現(xiàn)存者的上升通道。

　　

　　在過去十年的行業(yè)發(fā)展過程中出現(xiàn)過兩次“跳躍間斷點”。第一次是2009-2010年冷氫化西門子法制硅料，硅料價格的雪崩導(dǎo)致a-si、CIGS和鏑化鎘等等薄膜路線的退出(first solar已經(jīng)轉(zhuǎn)型為美國封閉市場的電站EPC和運營商，鏑化鎘產(chǎn)品沒有競爭力)，奠定了晶體硅路線是面向未來主流路線的基礎(chǔ)。

　　

　　第二次是2013年至今單晶硅片替代多晶硅片，直拉單晶和金剛線工藝的導(dǎo)入將多晶市場份額逼退至不到20%，奠定了單晶路線是面向未來主流晶體硅路線的基礎(chǔ)。今天多晶硅片價格1.4RMB處于現(xiàn)金成本區(qū)域，如果單晶硅片價格跌破2.4RMB，多晶有可能徹底退出市場。

　　

　　顛覆性新技術(shù)激發(fā)跳躍間斷點。

　　

　　1.2.供給過剩

　　

　　由于光伏效率提升成本下降，全球范圍內(nèi)發(fā)電側(cè)平價越來越普遍，脫離補貼約束的需求內(nèi)生性加強。面對巨大的傳統(tǒng)能源市場，占比很小的光伏能源長期復(fù)合增速保持在兩位數(shù)，空間大增速快的特性吸引越來越多的投資人。

　　

　　價格是由供需共同決定的，不斷下降的光伏價格背后是三位數(shù)的供給增速超越兩位數(shù)的需求增速。跳躍間斷點打開新舊路線替代的廣闊空間，后來者的學(xué)習(xí)曲線拉平超額利潤，供給過剩隨即出現(xiàn)。

　　

　　1.3.金融反身性

　　

　　光伏行業(yè)的替代潛力吸引金融資本，光伏行業(yè)學(xué)習(xí)曲線的斜率決定其自帶反身性。如果學(xué)習(xí)曲線掌握在有限幾家廠商手中，這些廠商大舉融資迅速擴張形成經(jīng)營壁壘和穩(wěn)定格局，比如隆基中環(huán)維持單晶價格長達18個月。如果學(xué)習(xí)曲線擴散至全行業(yè)，結(jié)果就是沒有約束的產(chǎn)能過剩，比如之前崩塌的多晶和去年崩塌的PERC電池。供給過剩并不必然發(fā)生，得看跳躍間斷點背后學(xué)習(xí)曲線的具體情況，因為光伏自帶金融反身性。

　　

　　1.4.一體化or專業(yè)化?

　　

　　從自有光伏行業(yè)開始，一體化還是專業(yè)化就是爭議不斷的話題。上一波保利協(xié)鑫壟斷硅料之后，宣稱自己不會往下游延伸，因為他要堅持專業(yè)化。當(dāng)10GW多晶硅片剛建完，保利協(xié)鑫就拋出更大規(guī)模的電池組件計劃。2013-2015年隆基股份埋頭推進單晶硅片，不考慮一體化戰(zhàn)略。今天隆基股份成為全球產(chǎn)能最大的組件廠商。

　　

　　專業(yè)化是必須的，只有專業(yè)化，保利協(xié)鑫才掌握了冷氫化工藝，隆基股份才掌握了直拉單晶和金剛線工藝。一體化是必然的，因為硅料和硅片的空間都有限，無論是廠商還是資本市場都需要打破邊界增長業(yè)績。有趣的是中環(huán)股份走上了不同于隆基股份的橫向?qū)I(yè)化路線，橫跨光伏和半導(dǎo)體兩個領(lǐng)域，這也是打破邊界的動作，因為單晶硅片同時用于這兩個領(lǐng)域。臺積電當(dāng)然不用一體化，在摩爾定律推動下5納米磨刀霍霍，長坡厚雪潛力無限。

　　

　　跳躍間斷點打開的市場空間決定專業(yè)化還是一體化。

　　

　　1.5.波動性之源

　　這是2011年至今的硅料價格，當(dāng)保利協(xié)鑫的產(chǎn)能釋放完畢，硅料價格從100USD跌到20USD。雖然后續(xù)通威大全在新疆建設(shè)更有競爭力的硅料，但是硅料價格在過去8年只是跌到9.5USD，倒逼瓦克和OCI退出，硅料價格存在企穩(wěn)上漲的可能性。通威、大全和保利協(xié)鑫等幾家廠商的高市占率控制全球光伏硅料的定價權(quán)。

　　

　　單晶硅片價格在過去18個月保持穩(wěn)定，背后是保利協(xié)鑫和中環(huán)股份高度集中的市場份額，市占率帶來話語權(quán)。

　　

　　跳躍間斷點并不是行業(yè)波動性之源，恰恰相反，令人生畏的顛覆性創(chuàng)新卻帶來了長期的行業(yè)格局穩(wěn)定。行業(yè)波動性來源于分散的競爭格局，背后是學(xué)習(xí)曲線擴散之后無差異的產(chǎn)品競爭，比如之前崩塌的多晶和去年崩塌的PERC電池。

　　

　　2.兩次“跳躍簡短點”復(fù)盤

　　

　　2.1.2009-2010年多晶替代薄膜

　　

　　2008年金融危機之后，全球財政貨幣政策刺激，尤其德國西班牙等歐洲國家大力補貼光伏。當(dāng)時的產(chǎn)業(yè)鏈瓶頸在硅料供給，硅料價格暴漲到接近200USD。薄膜路線的性價比凸顯，應(yīng)用材料等半導(dǎo)體公司紛紛推出turnkey生產(chǎn)線，正泰光伏新奧能源等企業(yè)大手筆買入。還有金屬硅和廢硅回收冶煉等非主流路線。一家在香港上市的二線熱電廠發(fā)現(xiàn)硅料的制備工藝其實是中等難度的化工流程，瓦克等傳統(tǒng)硅料企業(yè)都是半導(dǎo)體出身限制了視野。這家叫保利協(xié)鑫的公司獨辟蹊徑招聘一批東北化工廠的工程師，自己設(shè)計還原爐和反應(yīng)釜摸索工藝，2009年冷氫化工藝成功落地震驚全球光伏屆。HK3800股價一飛沖天漲了十倍，洶涌而來的資金推動5000噸、10000噸、15000噸直到50000噸生產(chǎn)線建成，硅料價格如墜機一樣從200USD跌到20USD。從應(yīng)用材料到正泰新奧等薄膜企業(yè)黯然退場，漢能光伏卻在高點接盤了薄膜的故事今天也沒有結(jié)束，至于金屬硅和廢硅回收再無提及。

　　

　　2.1.2013-2019年單晶替代多晶

　　

　　2010-2011年歐債危機消滅德國西班牙的補貼，瘋狂擴產(chǎn)的多晶產(chǎn)業(yè)鏈遇到光伏歷史上最慘烈的供需雙殺，當(dāng)時相對小眾的單晶硅片企業(yè)降價反應(yīng)遲鈍，單價市占率被擠壓至不到20%。2011年上市的隆基股份手握10億資金心有余悸，董秘感嘆行業(yè)這么慘隆基應(yīng)該能生存下去。2012年底一個偶然機會我坐在鐘總身邊，在無聊的會議上鐘總隨手給我劃了一個2013-2017年的單晶降本路線圖，并且拆分了新工藝的邊際貢獻，非常有說服力。2013-2015年小小的隆基股份在強大的協(xié)鑫壓力下埋頭探索這些工藝，直到2015年第一次增發(fā)隆基股份成功獲得20億子彈啟動單晶硅片第一次大規(guī)模擴產(chǎn)。5GW、10GW、20GW直到65GW的過程像極保利協(xié)鑫，30倍的股價漲幅遠遠超越保利協(xié)鑫成為A股當(dāng)之無愧的行業(yè)龍頭。

　　

　　2.3.跳躍間斷點的必要條件

　　

　　兩次跳躍之前都發(fā)生了需求崩塌的行業(yè)危機甚至金融危機，疊加三位數(shù)的供給釋放造成了供需雙殺。糟糕的行業(yè)基本面令主流廠商對主營業(yè)務(wù)自顧不暇，哪里有精力和能力探索新工藝?等到需求恢復(fù)之后，更高效率更低成本的新技術(shù)全面替代主流傳統(tǒng)技術(shù)。

　　

　　兩次跳躍之前行業(yè)瓶頸都指向了下一個突破口，2009年不足的是硅料，2013年不足的是硅片。保利協(xié)鑫和隆基股份都在各自領(lǐng)域籌劃了清晰的路線圖以及工藝儲備。拿到充足子彈之后的大規(guī)模擴產(chǎn)迅速占據(jù)市場掌握話語權(quán)。

　　

　　兩次跳躍都發(fā)生在非主流廠商，一則沒有包袱、二則沒有思維定勢，三則有充足的子彈，萬事俱備，順勢而為。

　　

　　2.2.為什么保利協(xié)鑫不做單晶硅片?

　　

　　這個有趣的問題一直令人好奇。從之前的行業(yè)交流來看，保利協(xié)鑫認識到單晶的潛力卻遲遲沒有動作?？赡艿脑颍?)一體化的反面。2013年-2015年隆基股份埋頭降本的時候，保利協(xié)鑫在全力建設(shè)體量龐大的組件和電池產(chǎn)能，而這些并非其專長。當(dāng)2015年單晶啟動大規(guī)模擴產(chǎn)的時候，保利協(xié)鑫為了保障下游多晶組件和電池的硅片供應(yīng)，更加無暇探索競爭路線。更糟糕的是，當(dāng)多晶組件銷售不暢的時候，無法消化內(nèi)部的硅片產(chǎn)能，協(xié)鑫只能向外拋售庫存，雪上加霜。2)我曾經(jīng)不止一次問過協(xié)鑫為什么不主動降價打擊隆基股份，得到的答復(fù)是價格挺好，大家一起賺錢多好呢。2013年隆基股份李總反思說2012年我們降價反應(yīng)太慢，丟了市場份額，以后得先降價抓住主動。今天來看無論是協(xié)鑫還是隆基亦或是通威，主動降價從來就不是光伏企業(yè)獲取競爭力的武器。

　　

　　2.3.為什么隆基股份壟斷單晶硅片?

　　

　　2011-2012年全行業(yè)的資源都堆積于多晶硅片領(lǐng)域，當(dāng)行業(yè)危機來臨，多晶企業(yè)自顧不暇，更不會有外來者進入單晶領(lǐng)域。2013年之后只有進取的隆基股份和跟隨的中環(huán)股份低調(diào)前進。

　　

　　隆基股份手握30億資金(10億IPO+20億增發(fā))啟動單晶大規(guī)模擴產(chǎn)，不但推高行業(yè)壁壘阻擋外來者，而且迅速擴大產(chǎn)能填補行業(yè)空間?？焖僭鲩L的業(yè)績又吸引更多的資金推動更大規(guī)模的擴產(chǎn)，反身性加速循環(huán)。

　　

　　2012年行業(yè)危機多晶擴產(chǎn)全面終止，大批全新和半新光伏設(shè)備被仍在港口和渠道無人問津。隆基股份在第一階段擴產(chǎn)的時候以5折甚至更低的價格大量購入這些設(shè)備，比如單多晶通用的切片機等等，這些設(shè)備有效降低生產(chǎn)成本。

　　

　　沒有盈利的時候只有隆基努力，有超額盈利的時候隆基一騎絕塵。

　　

　　2.4.第三次“跳躍間斷點”?

　　

　　專業(yè)化的下游

　　

　　過去十年兩次跳躍間斷點實現(xiàn)了硅料硅片的技術(shù)路線和格局穩(wěn)定。最后一個有待突破的領(lǐng)域是電池組件。這個跳躍間斷點是PERC電池嗎?應(yīng)該不是，擴散的學(xué)習(xí)曲線和糟糕的格局否定可能性。背后的邏輯是PERC只是原有標準化多晶單晶電池的改進型，本質(zhì)上都是單質(zhì)結(jié)結(jié)構(gòu)，效率天花板清晰可見。

　　

　　下一個跳躍間斷點或許是異質(zhì)結(jié)(HIT)結(jié)構(gòu)，這種結(jié)構(gòu)具有廣闊的改進空間和材料延伸性，具體原因不再詳述。無論是哪種技術(shù)，組件電池都是晶硅技術(shù)的下游終端，未來只有專業(yè)化沒有一體化，避開一體化的雙刃劍。大于硅料硅片N多倍市場的電池組件將提供未來廠商無限的成長空間。

　　

　　更高的壁壘

　　

　　第一個跳躍間斷點，保利協(xié)鑫用自己熱電廠幾億的現(xiàn)金流啟動冷氫化硅料的擴產(chǎn)。第二個跳躍間斷點，隆基股份用IPO+融資的30億啟動單晶硅片的擴產(chǎn)?？梢韵胂笙乱粋€跳躍間斷點的開局或許是百億級別的量級，更大的規(guī)模更快的速度更高的壁壘。

　　

　　真正的開始

　　

　　在之前討論第一性原理的文章里，我們預(yù)判了HIT搭配儲能將在未來啟動光伏替代煤炭原油的可能性，而且時間不會太遠，這才是光伏行業(yè)真正的開始。

　　

　　更專業(yè)化、更高的壁壘、更大的空間、更低的波動率，一個新的光伏行業(yè)將展現(xiàn)于世。

　　

　　3.薛定諤的貓

　　

　　這幾年市場對設(shè)備商的關(guān)注逐漸增加，個人觀點來看，設(shè)備商的競爭力是一只薛定諤的貓。設(shè)備商肯定很重要，但是并不起決定因素，決定因素在廠商的持續(xù)工藝改進。

　　

　　復(fù)盤第一個跳躍間斷點，保利協(xié)鑫的硅料生產(chǎn)線是自己設(shè)計的。我曾經(jīng)調(diào)研過給生產(chǎn)線配套的電加熱器公司。這家公司主要給家電等等領(lǐng)域供應(yīng)加熱管，后來接到了協(xié)鑫的訂單。他們坦言各個領(lǐng)域的加熱器差別在廠商提供的參數(shù)，know-how不在他們這里，他們只管加工。

　　

　　后來保利協(xié)鑫大規(guī)模擴產(chǎn)多晶硅片，精工科技首先國產(chǎn)化替代了GT昂貴的鑄錠爐。保利協(xié)鑫短短兩年的快速擴產(chǎn)推動精工科技業(yè)績暴增，漲幅近8倍。超高的利潤率令協(xié)鑫垂涎，自制了超大的1.5噸鑄錠爐，產(chǎn)品一落地，多晶硅片市場崩潰。

　　

　　復(fù)盤第二個跳躍間斷點，隆基股份的切片機來自于大連連城的國產(chǎn)化成果。我也和連城的總工聊過know-how?？偣ふf連城提供通用機型給所有客戶，具體參數(shù)在隆基、中環(huán)和協(xié)鑫他們自己手里，最后的調(diào)試在廠商，know-how沉淀于廠商。

　　

　　PERC這幾年的大規(guī)模擴產(chǎn)成就了捷佳和邁為，即使PERC近十倍的擴產(chǎn)規(guī)模也沒有讓他們再現(xiàn)當(dāng)年精工科技的輝煌業(yè)績。無論是210還是166的要求都來自于廠商的指導(dǎo)。牛逼如HIT設(shè)備商梅耶博格，REC成功量產(chǎn)的新加坡生產(chǎn)線也有50%歸功于REC高水平的現(xiàn)場工程師。

　　

　　這在半導(dǎo)體領(lǐng)域也有印證，市值最大的公司是廠商TSMC，而非設(shè)備商AMAT，設(shè)備商提供通用機型，廠商完成產(chǎn)品競爭力的最后一躍。